隱含波動率指數的資訊內涵與傳遞：台灣股價指數選擇權市場之實證研究

The Information Content and Transformation of Implied Volatility Index: Empirical Study of Taiwan Option

劉宏軒(Hung-Hsiuan Liou)

指導教授 ： 陳達新

國立臺北大學/商學院/企業管理學系/碩士(2008年)

摘要

台灣期貨交易所自民國90年底導入選擇權商品，由於台指選擇權交易量的快速成長，恐慌指標的研究日益受到重視以及國內選擇權市場分析工具的缺乏，本研究使用CBOE在1993年所推出的VXO指數來編制台指選擇權的波動率指數。並考量台指選買賣權波動率差異甚大，本研究分別計算買賣權波動率，藉以分析買賣權是有不同的資訊內涵。
本篇研究比較歷史波動率、GARCH及其延伸波動率模型，與選擇權市場波動率指數(TVXO、TVXC與TVXP)，對未來真實波動率模型的預測能力，並且檢測波動率指數與現貨市場之間的資訊流動關係，以及探究波動率是否為股價指數的領先指標，藉以判斷台灣股價指數選擇權市場的成熟度與否。本研究結果如下：
1.在波動率模型預測效果的分析方面，以TVXO的預測效果最為優越，而TVXC居次，而以歷史波動率和TVXP的預測能力最差。進一步結合TVXC和EGARCH模型對預測未來真實波動率的能力最高，優於結合TVXO和EGARCH模型的解釋能力。
2.在選擇權市場與現貨市場的領先落後關係方面，TVXP的確有些微的領先台股指數報酬率的現象，而TVXC則顯著落後台股指數報酬率，這表示在跨市場資訊傳遞上，賣權的交易資訊的確會回饋到現貨市場，而現貨市場的交易資訊則會回饋到買權的市場上。
3.在波動率指數的擇時訊號分析方面，TVXP的極端高值對未來大盤趨勢有很明顯的預測能力，極端高值出現時表示在1週內會出現動能交易，然而賣權波動率下跌的影響力短期比上漲的影響力弱，但下跌影響力維持較久，極端低值出現時短期內股市會出現反轉向下趨勢；而買權波動率對大盤漲跌的預測能力較弱，但有隨時間愈長解釋力愈大的趨勢。
因此從上述結果來看，台指選擇權的買賣權的確內含不同的資訊，買權波動率指數較能代表市場未來的波動，而賣權波動率指數則在預測未來報酬率上有較好的表現，其極高(低)值的確代表現貨市場的空頭(多頭)情勢。

關鍵字

隱含波動率 ； 波動率指數 ； VXO

並列摘要

Taiwan Future Exchange contributed TXO on Dec 24th, 2001. In light of the booming volume of the option trade, the growing study on the “fear gauge” and the lack of analysis method for the domestic option market. This study will imitate the VXO of CBOE for the features of the market of TXO. Furthermore, due to the difference between implied volatilities of TXO’s call and put, the purpose of this study is to construct TXO volatility index (TVXO), and volatility index of call/put(TVXC and TVXP), using CBOE methodology, and explore some of its properties.
This study compares volatility index, historic volatility, four members of the GARCH family (standard GARCH, IGARCH, EGARCH, and the GJR model) for forecasting the monthly volatilities of TSE market index, and then examines the information flow and transformation in the stock and option markets.
Empirical findings show that TVXO is a reliable predictor of the future stock return volatility and the information content of TVXP is more relevant to the level of future stock returns: First, for future realized volatility, TVXC mediates the relevant information from EGARCH and outperforms historical volatility and other GARCH family models in predicting future realized volatility; second, for the lead-lag relationship, There is a contemporaneous relationship in volatilities between TVXO and the TSE stock index. Nevertheless, TVXP leads the TSE stock index, and the TSE stock index leads TVXC; third, for the level of stock returns, TVXP is more closely linked to the stock index return and is more sensitive to the change of spot index than the call volatility; fourth, the extremely high TVXP is often followed by momentum trading (selling) in two-day and five-day horizon, and subsequent contrarian trading (buying) in ten-day horizon.

並列關鍵字

Implied Volatility ； Volatility Index ； VXO

參考文獻

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