股票錯誤定價對投資實質影響—對台灣上市公司實證

The Real Impact of Stock Market Mispricing -Listed Companies in Taiwan

潘霞翠(Sia-Tsui Pan)

指導教授 ： 古永嘉 ； 陳達新

國立臺北大學/商學院/企業管理學系/碩士(2008年)

摘要

本研究探討當公司之股票被錯誤定價時是否會影響公司進行本業的投資決策。經由過去文獻探討，公司投資會受到公司基本面、融資限制及Stein (1996) 研究結果發現，公司投資行為與其融資取得資金方式有關，依賴權益融資即為股權依存 (equity dependence)的公司之股價在股市被錯誤定價時，公司投資會受到影響。故本研究利用Panel Data之固定模式分析公司投資是否會受到公司基本面、融資限制及錯誤定價之影響。故第一部分為不考量錯誤定價所建立原始投資方程式，分析公司投資是否受到基本面及融資限制影響。第二部分及第三部分則探討加入錯誤定價後，公司投資是否會受到影響。本研究依Polk and Sapienza (2004)使用裁決性應計項目及CSI(Composite Share Issuance)為錯誤定價之代理變數，分別加入投資方程式中。第二部分為以裁決性應計項目為錯誤定價之代理變數，分析公司投資是否會受到裁決性應計項目影響。最後一部分為以CSI為錯誤定價之代理變數加入原投資方程式中，分析公司投資是否會受到錯誤定價影響。
本研究以我國前150大上市公司為研究對象，自台灣經濟新報社資料庫蒐集自民國84至95年，共430筆觀察值，採用Baker, Stein and Wurgler (2003) 建立模式進行研究，對觀察公司進行分類，使用Kaplan and Zingales (1997) 提出之KZ指數 、Baker et al.(2003) 對KZ指數調整後之AKZ指數及財務限制值，將觀察值分類為是否為股權依存公司，以瞭解何種類型的公司，其投資行為會受到錯誤定價影響。
實證結果發現：當公司屬於股權依存公司，投資與錯誤定價呈現正相關，當公司股價被高估會增加公司投資；股價被低估，會減少公司投資。這與經濟直觀相同，當公司資金來源多數經由發行股票，則當公司欲進行投資方案，會使用發行股票滿足資金需求，此時公司股價高低，則會影響公司投資決策。股權依存公司在股票的市場價格相對非股權依存公司較敏感時，故股權依存度高的公司將會進行更多的資本投資，在台灣股票市場中，錯誤定價會透過權益融資的方式影響實質經濟投資活動。

關鍵字

投資敏感度-Q ； 市場無效率 ； 投資

並列摘要

This paper examines the separate impact and joint effect of financial constraints and financial market mispricing on the sensitivity of investment. We rely on work by Stein (1996) to find that stock prices have a stronger impact on the investment of “equity-dependent” firms—firms that need external equity to finance marginal investments. Following Polk and Sapienza (2004), we augment our investment equations with two direct proxies for Discretionary Accruals and CSI are with two direct proxies for mispricing, with the expectation that the investment of more equity-dependent firms will display greater sensitivity to these proxies.
The samples selected in this study are the firm-year data of 43 companies traded on Taiwan Stock Exchange Corporation, including 430 firm-year observations. Data are collected from Taiwan Economic New Journal Database from 1995 to 2006 and and the Panel Model adding time and individual firm effect. Following Baker, Stein and Wurgler (2003), Using an index of equity dependence based on the work of Kaplan and Zingales, AKZ index, Financial Constraint Score and corporation’s Size we find support for this hypothesis.
The empirical results suggest the following. Our findings evidence that mispricing in Taiwan capital markets may have significant influence on the real economy, and the influence works though an equity-financing channel, we find that financially unconstrained firms are more flexible in adjusting their sources of financing for corporate investment in response to financial market mispricing. Specifically, financially unconstrained firms tend to have lower (higher) investment-cash flow sensitivities in situations of overvaluation (undervaluation). This provides an explanation of why unconstrained firms have higher valuations than constrained firms.

並列關鍵字

Investment-Q sensitivity ； Market inefficiency ； Investment

參考文獻

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